SOHOHOHO中國（下）

上回講到，一級地產商多數擁有一級收租物業，一級收租物業亦絕少業權分散，所以SOHO中國(0410)拆售寫字樓，就算唔係賣次貨，旺地靚舖都會越搞越Cheap，生意模式冇可能持續發展，所以一件二件「當代建築藝術品」放返落袋「私人收藏」，打鑼打鼓要「轉型」收租。

唔知仲有冇人記得，十年前SOHO中國，試過嚟香港上市，當日望過吓呢粒「紅石」，已經深刻見識過SOHO中國主席潘石屹夫婦的吹水神技，幾份推介資料，唔知有心定冇意，竟然有乜點講究竟想賣樓定收租，好似講到自己根本唔係一嚿磚頭，而係一件藝術品，一年賺唔到1個億人仔，想集資兩個億美金，市盈率超過50倍，講緊當年中國海外(0688)股價都係8毫港紙，個位數字市盈率，潘氏夫婦咁大食，唔使問阿桂，上市大計撻Q收場。

十年前的SOHO中國，真正可以拎出嚟吹的項目，只有兩個，一個叫做「長城腳下的公社」，一個叫做「SOHO現代城」，前者係渡假式酒店項目，當年主要用嚟招呼班賓架芬佬分析員，後者主力賣住宅，在中國剛剛出現住宅「市場」的時候，氹到一班追求時尚的首次置業人士，兩個「招牌」項目，足以似SOHO中國的形象充滿無限想像。

從SOHO中國的吹水史及發展軌跡嚟講呢，講得好聽啲，叫做以戰養戰，未夠實力做資金回籠慢幾廿倍的收租物地產，在過渡期散賣商舖寫字樓；講得難聽啲，叫做行到邊吹到邊，叫做「SOHO」，「SOSOSO」又得「HOHOHO」都得，賣點充滿彈性，賣「Small Home」唔夠人砌，轉賣「Small Office」，賣寫字樓都唔掂，就「轉型」做包租公。

公道講句，SOHO中國10年前唔肯「平賣」，之後幾年又撲到水喉繼續買地，除咗令機構投資者覺得自己有經營能力的吹水能力，選擇上市時機其實準到無倫， 2007年10月捲土重來，離恒指衝上歷史高位唔夠一個月，集資超過120億港元，應該係中國地產公司的集資記錄，不過吹水還吹水，交數還交數，SOHO中國拎住最大嚿錢，賺錢能力唔好得過一間中小型內房股，舉個例，富力地產(2777)市值只係SOHO中國三份一，但過去5年帳面盈利總和，等如SOHO中國1.6倍。

SOHO中國吹到今日，終於要「轉型」做包租公，唔係話變就變，新地(0016)IFC及ICC兩個項目經營十年八年，先有今日成績，潘石屹指住SOHO中國的150億元(人民幣，下同)現金，話負債比率由20%提高到30%，就有足夠資金完成「轉型」動作，借多幾十個億就可以將150萬平方米的樓面變做一級收租物業？咪玩啦，SOHO中國「轉型」最大關鍵，查實係手上大約230億元的「發展中物業及持作銷售用途的已落成物業」，即係一件二件已經拆散賣但未賣晒的「當代建築藝術品」，可唔可以在未來幾年套現回籠。

賣寫字樓，照計唔受住宅市場的限購令影響，換句話講，SOHO中國的「當代建築藝術品」賣唔出，反映炒煤炒礦炒舖的投資及投機需求已經大降，銀行及債市大耳窿唔會同你「SOHO」，SOHO中國盈利急降的話，借錢成本分分鐘高過富力地產。

SOHO中國舊年的租金收收，唔夠一個億，但係「投資物業」的估值，又可以發水100個億入帳變133億元，當佢真係買咗好多超級無敵霹靂黃金中心聖地，又當佢二百幾億的「當代建築藝術品」可以成功套現，至舊年底資產淨值都要232億億，同270億港元市值差無幾，講緊九倉(0004)都要折讓30%，SOHO中國做商場寫字樓會好得過九倉恒隆(0101)？

或者咁講，吹水叻，唔代表本帳簿有好多口水，相信唔少人對SOHO中國的吹水能力配服得五體投地，執行「轉型」計劃及管理商場寫字樓的實戰能力，咪觀察吓囉，不過呢，風筒始終係風筒，「長城腳下的公社」又好，「建築師走郎」又好，吹嚟吹去，唔識路搭的士，記住同個北京司機大佬講：「唔該去凱賓斯基飯店。」

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