大市中指（下）

上回講到，中國證監會上上下下，近排出力推銷A股投資價值，出晒口術叫股民買「藍籌」，但係中國股市各種指數系列亂七八糟，反映唔到體制改革的影響，整體市值大幅膨脹但係主要指數十年一夢原地踏步，連一個連一個具代性的「藍籌指數」都欠奉。

出現咁奇怪情況，一句講晒，就係證券市場連基本的創新能力都冇，所有創新改革，都係由上而下推動，阿公信唔過投資銀行證券公司，亦信唔過股民保護自己及從錯誤中學習的能力，真正「原地踏步」的，其實係開放股市的決心及勇氣。

過去10年，中國股市唯一有意思的改革，其實只有2005年處理咗所謂「股權分置」的歷史問題，大量原本非流通的國有股內資股，變成可流通A股，同股同價同權，A股市值忽然以倍數膨脹擴容，2005年5月，A股市值大約只有3,500億美元 ，而家足足升咗近10倍去到3萬個億美金。

手上冇比較數據，但可以百分百肯定，A股每年的新增資本規模，位居宇宙榜首，而且跑羸人哋幾十條街，巨量股票新供應，又有所謂「大小非」解禁的舊股套現壓力（好多人原本放在櫃統的廢紙忽現變咗億銀計身家，所以香港豪宅咁貴），投資者唔信股票信磚頭，股市又點會起到頭。

舊年底銀行存款足足有83萬億人民幣，即係民間資本多，不過投資渠道小，儲蓄轉向投資時候，出現嚴重的金融資源錯配，其中一個重要原因，正正係監管機構多年來對投資銀行監管得太死，證券公司被邊緣化咗，賣任何一項產品，都要經過中國證監會十幾層審批，投資銀行只可以幫客仔做經紀生意揼石仔，有錢佬想做財富管理，一係幫襯商業銀行，一係幫襯信託公司，不過兩者都唔可以直接幫客仔投資股票，反而變成影子銀行的另類信貸資金池，股市靠大量散戶游資，冇可能撐得旺谷大咗10倍的A股市場。

之前講過，總理溫家寶講明中央已經「統一思想」，打破銀行壟斷，最重要潛台辭其實係放手做金融改革，包括要投資銀行及保險公司，在銀行體系接收更多金融資產。

今個星期，中國證監會搞咗個乜嘢「證券公司創新發展研討會」，一連兩日，雲集全國所有大小投行證券公司高層，香港冇乜人留意，但係在大陸就成為咗金魚缸熱話。

證監會主席郭樹清發言時，第一句話估唔到咁多人出席，第二句係「證券行業處於歷史上最好的發展時期」，第三句叫投行「不取不義之財」，跟住句句幾乎都係「創新創新放膽放膽」，雖然「創新肯定會出錯」但會得到監管機構的包容。

呢類雲集監管機構及行業高層的「腦振盪會議」，一人一句已經幾個鐘，查實冇乜嘢好討論，會議目的，用共產黨語言講，就係解放思想，營造股市良好氣氛更改革勢頭，迎接十八大勝利召開（不過唔知會唔會拖幾耐）；用廣東話講，就係監管機構直式通知全國證券業，中央放手，你班友仔就放膽，幫阿公搞旺個市，推動一場由下而上的金融市場文化大革命，錯咗都唔緊要唔使擔心；用財經術語講，就係中國證券公司將會有更大發展生存空間，影響行業發展的政策基本因素將會出現徹底變化，商業銀行將出現「去槓桿化」，投資銀行資產出現「槓桿化」。

大市走勢難測，不過中國要減低對對銀行體系的依賴，推動證券業的發展，方向非常明顯，亦到咗不改革不能發展的地步，再次講一個冇乜人留意的比較數據，中信證券(6030)舊年純利126億元人民幣，同期工商銀行(1398)單單一項「投資銀行」業務，已經有226億元。

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大市中指（中）

上回講到，中央政府近排打晒開口牌要做市，做個樓市落嚟，谷個股市上去，呢邊財金官員對地產調控喊打喊殺，趕絕任何有機會傳遞錯誤樓市政策訊息的動作，嗰邊證監會主席郭樹清變身A股「首席推銷員」，出力唱好中國股市，甚至公開教股民應該點投資。

郭樹清近排成日掛在口邊兩個投資大法，一個叫「藍籌股」，一個叫「價值投資」，例如由證監會推動成立的中國上市公司協會2月中開張之日，作為剪綵嘉賓的郭樹清就公開講到，滬深300等「藍籌股」往績市盈率不足13倍，預測市盈率11.2倍，已經出現「罕見的投資價值」，仲話而家投資，回報率可以有8%以上，跑贏中國通脹咁話。

唔單止咁，證監會投資者保護局在星期二，更加在網站上面，出咗份所謂回應股民網民的「股市十問」，其實係自問自答，講明證監會「鼓勵價值投資，提倡關注藍籌股」，雖然多數「藍籌股」股價長期唔郁，但根據證監會的「監測」，今年第一季「藍籌」與「非藍籌」的升跌，其實相差12個百分點，「價值投資理代正在回歸」咁話。

所謂「藍籌」，源於傳統賭場上最大額的籌碼，股民引入相關概念，講緊大型優質上市公司，純利派息信譽競爭力都有一定保證；應用在大市風向指標，香港有恒生指數，美國有道瓊斯工業平均指數，藍籌成分股又可以代表經濟結構的方向，時代發展的脈搏。

中國2005年股改之後，先叫做真係有個股市，之前市盈率動輒幾十倍，郭樹清叫人在10倍市盈率左右，長期投資在一個發展中經濟的「藍籌股」，係一個好正路的建議，不過，放在中國股市，件事變得有啲女人未必係阿媽，因為可能唔係好多外國投資者，甚至係股民講得出乜嘢係「藍籌股」，亦講唔出邊個係A股最重要的風向指數。

中國有兩個證券市場，上海深圳各一，又A股又B股，結果係股票指數一大抽，有A股指數，又有綜合指數，單單反映在上海掛牌上市公司的「上證N指數」，「N」可以等如50、100、150、180、380，可以話冇一個基標指數做風向指標，經過2005年股改之後，大量內資股變成流動股，指數變動又反映唔到股市改革，以前好多數據變得冇乜意義。

舊年底上海A股指數，跌返去2002年的昔日高位，內地股民個個都話股市「十年一夢原地踏步」，公司派息少過股票交易支出，諗深層，中國股市過去10年總市值膨脹以10倍計，如果股票指數可以反映埋市場改革的影響，又點會「原地踏步」。

內地股民比較多人認同的所謂「藍籌指數」，例如「滬深300」，選取咗兩地市場300隻A股作為樣本，一個「藍籌指數」有成幾百間公司，就變得冇乜意思，又例如「上證180」成分股，在2011年底的總資產及純利總和，等如近千間上海掛牌上市公司總和的9成，跟住去買的話，等如需要一個覆蓋全國經濟活動的視線範圍。

一個股票指數，唔一定成分股數目少先有代表性或者影響力，如果中國證監會真係想推動股民認識「藍籌」，最有效方法，其實係叫中證指數有限公司，整個冇咁垃雜的「藍籌指數」，呢件事中證唔做，相信好快會有證券公司會做，整個成分股數目更少、「優越感」更高的基準指數，搵人吹谷吓宣傳吓，可能好快會變成最多人認識的大市指標，最低限度唔會俾人話十年唔郁原地踏步，中國市場要向外國投資者開放的話，更加要檢討目前指數系列亂七八糟多而無用的情況，成為中國股市重新重發的第一步。

下回再續。

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大市中指（上）

今期開大市，中國嗰個。

近幾年股市，好似只係玩兩三個月，好似舊年恒指10月，兩個月就插足5千點見萬六，彈返上去就收工，其餘時間成年悶到抽筋，講股不如講鬼故，財經報紙頭版，今日話「歐債危機露曙光」，後日就「歐債危機重燃」，重重覆覆上上落落，大市走勢講嚟都嘥氣，講多只會錯多。

股市係一個少數人贏多數人底褲的賭場，基本上係個零和遊戲，香港多大鱷游出游入，又有無數咁多影響價格的金融衍生工具結構產品，散戶搵食越嚟越難；仍處於大半封閉狀態的中國股市，好多所謂基金經理水平可以嚇死人，最多見識過一次牛市一次熊市咁大把，相對之下，香港游資進出內地，仲方便過大型金融機構，對家級數又冇咁勁，如果識窿路，散戶賺錢機會，肯定高過香港炒上炒落與鱷謀皮。

更重要一點，沽空及期貨等做淡及衍生工具，暫時在中國未成氣氛，A股市場仍然只係玩單邊，有長冇短，散戶可以驚少一樣，雖然內幕交易成行成市，但係只會影響短期價格上落，拉長多少睇大趨勢，大圍政策打晒開口牌的話，資訊不對稱的問題就變得唔算嚴重。

唔計銀行存款同埋幾近唔流通的債券市場，中國有兩大資產類別，鎖住最多資金：一嚿磚頭，一堆股票。兩大資產市場，其實中央高官都已經打晒開口牌，要樓價「回歸合理水平」，同時要「提振股市信心」，用廣東話講白啲，就係要做市，做個樓市落嚟，谷個股市上去，前者涉及維持社會穩定，後者關乎深化金融改革，前者困難，後者容易。

任何政府要做低樓市，舉手之易，中國問題複雜好多，因為除咗中央政府，仲有一個二個地方政府，地方諸侯在地產市場黑黑白白的利益關係太多，所以靠行政指令壓抑樓市永遠得個吉。去到個人層面，國人買奶粉都唔夠膽，又點會對上市公司有幾大信心，買層樓最少有得住，08年全球信貸危機之後，中國樓價越升越有，股票一沉不起，正正反映內地投資者對股票及磚頭的信心的此消彼長。

中央財金官員的如意算盤，多數諗緊將積壓在樓市的資金，推落股市，炒股票唔炒磚頭，但信心兩極一時三刻難以拉近轉，所以在樓市呢一邊，有乜機會就強調樓市調控政策不變，甚至大型國企銀行向首次置業人士提供按揭利率八五折優惠都要高調叫停，政策訊號明顯不過，在股市嗰一邊，情況完全相反，除咗話中央匯金入市增持銀行股，減股票交易成本等傳統的「出口術」動作，中國證監會主席郭樹清近來肯定成為曝光率最高的內地財金官員，甚至被戲稱為A股的「首席推銷員」。

郭樹清舊年10月上任以來，做咗唔少嘢，例如打黑敲山振虎，又例如收緊新股發行的制度及供應，都係為咗扭轉內地股民對股市的信心，近排更加積極親自「出口術」，多次公開講到A股已經出現投資價值，又話上市公司「把投資者當傻瓜來圈錢的日子一去不復返」，甚至在接受官報訪問時，落手落腳做投資者教育，教股民應該點投資，包括買業績好的大藍籌、適度分散投資、投資目標最緊要係跑羸通脹等。

以前證監會的工作，其實得一樣，就係「監管」，郭樹清前任尚福林，木本獨獨公開講話唔多，郭樹清今日以堂堂中國證監會主席身份，拋個身出嚟講投資之道，唱好A股尤其是大藍籌的投資價值，可見財金官員對A股唔上唔落的情況都幾心急，唔好忘記，去年底舉行的中央經濟工作會議，其中最吸引大眾眼球有一句「提振股市信心」，下回再續。

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退休保險（下）

上回講到，中國「全國社保基金」，只係一個有入冇出，冇講到將來會點用的「戰略儲備」，反映咗中央政府對人口老化問題的嚴重危機意識；內地普通打工仔的第一道退休安全網，其實是各地方政府坐住的養老保險資金，不過冇人夠膽亂郁，近2萬億元(人民幣，下同)資產，主要泊在銀行做定期收息。

香港息口接近零，如果強積金，只可以放在銀行就死得。中國存款利率高啲，通脹更高，幾乎出現結構性的負利率，養老保險嚿錢，泊在銀行肯定唔係長遠辦法，呢個亦正正係中國金融系統設計的最大問題，公共財政債務、企業債次級價、各種社會保障資金，超過9成金融資產放咗在銀行系統。

月前總理溫家寶失驚無神爆咗一句，話「中央已經有共識」，要打破銀行壟斷，呢句嘢好勁，唔係國務院單方面在阿支阿咗，而似係中共最高層的一個集體決定。
正所謂手掌係肉，左手又係肉，內地非內資銀行，全部都係國控，銀行賺錢即係阿公賺錢，所謂「打破銀行壟斷」，斷斷唔係針對銀行盈利過高的片面問題，最重要潛台辭，其實就係中共最高層已經有共識要進一步推動金融改革，改變所有金融資產及信貸風險堆晒落銀行的局面。

唔放喺銀行，又要阿公信得過，金融資產一個最自然出路，就係保險公司，舊年保監會大幅收緊監管要求，搞到上市公司盤數走晒樣，斷估就係為咗清理一下保險業，為未來幾年的金融改革及創新做準備。

溫州而家變咗金融改革試點熱點，上個月，保監會主席項俊波在溫州研調時，講明會調整吓現在保險資金的投資比例及限制，新政策會在溫州試水，包括重點研究保險資金投資基建項目，仲有支持保險公司參與養老及醫療產業。

未來幾年，保險公司唔單止投資渠道有望增加，限制有望減少，本業生意亦有可能在政策推動下，出現新一輪的增長。

上個月底，國務院副總理王岐山，又去咗上海搞咗個保險業改革發展座談會，其中一個重點討論議題，叫做「個人稅收遞延型養老保險」，簡單嚟講，就係透過稅務優惠，鼓勵打工仔向保險公司買退休保險，而家上海講緊會做試點，遲啲會向全國推行，成為另一張全國性的防老保險網。

呢單嘢香港人好陌生，不過在大陸就唱得好行，聽講因為單單上海已經等如百億元計的新增保費收入，仲係長期期繳，有助提高保險公司內涵值，所以近排中人壽(2628)A股跑贏H股唔少。

而家好多細節都未公布，例如係咪強制性推行，扣稅有幾著數等，不過斷估好快會有消息，好似之前咁講，中央政府對中國人口老化問題有好大危機感，有絕對誘因加快退休社會保障的建設，上個星期，國務院就擲咗份《社會保障“十二五”規劃綱要》出街，一堆八股文咁又長又悶，話就話係一個五年規劃，其實就係乜都搞，多管齊下乜都試吓，總之最重要目標，就係「實現城鄉居民社會養老保險制度全覆蓋」，所謂城鄉居民，即係全中國13億人，尤其係農村人口。

之前幾年，中人壽等保險公司壽險保金增長放緩，好大情度上，因為政府提供的公營退休保障做多咗，搶咗生意，今日阿公要大力發展保險業，又要加厚全國退休防老保障，中人壽呢類大型國企保險公司，角色肯定更加吃重，做阿公生意利潤唔方高得去邊，但係勝在長做長有，細水長流，可能係全世界最保守但最典型的保險公司，買中人壽股票，可能好過幫襯買中人壽的退休產品。

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退休保險（上）

今期開退休金，一個影響深遠的社會經濟問題，一個重要的個人理財問題。

現代醫學進步快，人類長命咗，幾乎所有主要經濟，都要面對「人口老化」的威脅。所謂「人口老化」，講緊60歲或以上老人家，超過總人口10%以上，隨住退休年齡拖後，亦有人將標準定做65歲以上的人口超過7%。無論標準係乜，都係講緊同一個概念，而且係個容易理解的概念，容易在日常生活感受到的現象。

2000年中國第5次全國人口普查的時候，人口結構其實已經超過咗呢條老鬼線，當時60歲以上人口佔10.3%，65歲以上人口佔7.1%，即係話中國加入世貿的時候，已經屬於一個典型的「老人社會」，不過中國人又孝順又捱得，同時有量農村後生仔湧入大城市變成生產力生力軍，經濟保持高速增長，掩蓋咗人口老化問題。
舊年公布的第6次全國人口普查結果，趨勢更加得人驚，14歲以下年青人代，人口佔比大降超過6個百分點至16.6%，60歲以上人口比例，升到13.26%，估計到咗2015年，更加會升到接近17%，即係2.16億人，中國未變身已發展經濟超級大國，已經超速步入全球最大老餅國家之列。

對於日炒夜炒的股民，老人問題唔會有乜即時影響，不過拉長嚟睇，好易見到人口結構同生產力以至經濟增長速度的必然關係，好簡單咁講，過去幾十年中國經濟起孩，所謂「人口紅利」，其實就係不斷剥削由大量年輕民工的廉價生產力，呢班人唔會有乜嘢退休福利，到佢哋老咗，返到鄉下間屋又被人「強拆」咗，而家唔急起直追建設一個社會保障安全網，就算經濟唔出事，亦會變成社會大問題。

中國共產黨玩唔知同老人政治講拜拜未，不過肯定成日諗住點樣先可以治國千秋萬世，人口老化問題，自然走唔出政策視線，2000年中國啱啱步入「老人社會」，已經驚到成立「全國社會保障基金」(簡稱「全國社保基金」)。

「全國社保基金」最初由中央財政撥款成立，一路投資滾存，後來國有企業上市做股改，資產極速谷大咗，到現家應該大約有1萬億元(人民幣、下同)，不過要留意，「全國社保基金」到目前為上，只係一個有入冇出的戰略儲備，只係反映咗中央政府對人口老化問題的危機感，可以話係中國「防老」最後一道屏障，冇具體講到將來會點用。

唔計國家機關及國企員工的福利，唔計自己幫襯保險公司，內地一般打工仔，現在最大的社會養老保障，來自同「全國社保基金」一字之差的「全國社保資金」，千奇唔好撈亂，亦即包括養老、醫療、失業、工傷及生育的所謂「五金」，類似香港強積金的運作，每個省市細節有所不同，基本上由企業及打工仔定期供款。

早排盛傳證監會放行入股市的，就係「五金」之一的養老保險金，滾存到大約2萬億元。呢嚿係中國打工仔的血汗錢，更加係應對人口老化問題的第一道防線，如果炒燶咗，怕且真係要動用「全國社保基金」呢個戰略儲備。呢樣嘢已經有前科，記唔記得2006年爆國一單「上海社保案」？當時上海勞動和社會保障局局長祝均一，違規挪用幾十億銀社保資金，更加成為前上海市委陳良宇落馬罪狀之一，可見「五金」數目需大，但係管理權在市政府，出現穿櫃統底情況並唔出奇。

可能係「上海社保案」的餘波，所以近年養老保險金的投資，非常保守，絕大部分社保資金，都係做銀行定期，近排證監會講明想鼓勵同類資金入市，充其量都係俾廣東省近千億元的養老保險金開綠燈，仲要係透過「全國社保基金」做托管。

換句話講，目前內地絕大部分養老保險金，停泊在銀行體系，成為國企巨銀資產一部分，下回再續，睇睇未來情況有乜改變。

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