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2011年12月23日星期五

利豐雙刁(下)


上回講到,利豐(0494)在2010完成咗公司「歷史上最複雜的改組」,由一條「供應銷」,變成貿易、物流及零售分銷三個網絡。

「買辦」呢個中文辭彙,聽講嚟自葡文,最初在南中國地區流行,本意係為外國人負責採購的「僕人」,今日的「現代買辦」(Merchandiser),或者叫做採購(Sourcing)公司,除咗幫客仔搵廠做單,仲會處理產品開發及品質監控等工作,盡量解決生產工序問題各種問題。客仔要100蚊買十條桃紅色的底褲,「買辦」作為中間人,可以做到97蚊搞掂,交貨或出口,所壓縮的3蚊成本,就可以落自己袋。

利豐以前講到自己條「供應鏈」幾巴閉幾神奇,而家做埋物流及分銷,其實做多幾樣粗重功夫,一盤擔擔抬抬的生意,又出書又學術論文,唔識嚇死,識就笑死,利豐做1,200億元(港元,下同)生意,純利40億,純利率3%,嗱,各位學嘢,呢個就係「軟3元」喇。

利豐予人「獨一無二」的感覺,查實有千千萬萬的公司做緊同一樣嘢,利豐夠突出,因為主要競爭對手已經被收購得七七八八,另外,大型公司自己有獨立的「採購部門」,掌握住控制成本的商業秘密,唔會隨便四圍揚,利豐高調講「供應鏈管理」多年,就算屎片當秘笈,好容易變成「權威」。

利豐伯爺百年前在廣州做買辦起家,搵食工具係幾句外語,傳到第三代變成國際超級買辦,馮氏昆仲經營能力無可置疑,不過最重要搵食工具,仍然係同外國人的「溝通」能力,包括管理「市場期望」及保持「權威」形象,呢種「溝通」能力,未必要講得你明,最緊要你信佢「透明」。

利豐出書講「供應鏈管理」,管理層公開講生意經,正正係吹水的最高境界,聽落入耳,但講完等如冇講,但既然係「權威」,又多次吹到變成哈佛商學院研究案例,「光環」自然會出現,邊個唔明都唔夠膽出聲,見佢形象好字號老,又冇乜其他選擇,自自然然幫襯佢試吓,包括沃爾瑪。

利豐舊年一月同沃爾瑪達成採購協議,第一年採購額約20億美元,即時被分析員捧上天,查實,協議既非獨家,又唔包生仔有生意做,做得成功,沃爾瑪有權在2016年,收購利豐相關的專責採購部門,商業秘密都偷埋,不對等的「合作關係」,又點會開花結果。

利豐因為夠大,採購可以更平,但無論利豐幾大,都唔會大得過沃爾瑪,呢個超市巨人採購壓縮成本功夫出晒名,講明未來會逐步減少外判採購的「中間人」,搵利豐指教吓,一試無妨,但隨時會踢走呢個「超級中間人」。

利豐收入8成來自歐美,又有7成來自紡織製品,知名零售品牌,唔會輕易將產品設計及品質監控等重要工序,交俾外人,亦即係話,利豐的業務根基,其實係幫一大堆外國山寨公司執頭執尾,山大斬埋夠多柴。

利豐至2013年的「三年計劃」,主要目標要谷大核心盈利到15億美元,當中「貿易」及包括零售的「本土」業務,各佔7億元,反映利豐對本業的增長空間,有相當保留,未來要靠「零售」食糊,就要繼續併購。如果達標,市盈率又保持現在30倍水位,市值將會高達3,500億元。

利豐做買辦可能係地球權威,物流及零售,講緊兩盤完全唔同的生意,或者讀完哈佛MBA真係三頭六臂,玩具反斗城加OK便利店,一大堆雜嘜時裝,炒埋一碟,可以變成另一嚿千億元資產。

利豐大股東收購漢登(0448),淡馬錫曲線減持利豐股權,前者預示利豐將繼續依賴併購雜嘜零售品牌催谷收入,後者反映投資者逐漸失去信心,在2011年最後一個月出現的這兩單刁,可能是利豐未來兩年的寫照

(順叔聖誕新年放假叉電,財經茄哩啡專欄,將由老友「阿舜」代筆兩星期,祝各位聖誕開心,新年進步。)

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2011年12月22日星期四

利豐雙刁(中)

(刊於2011年12月22日am730)


上回講到,今個月,出現咗兩單同利豐(0494)前景息息相關的交易,包括「策略股東」淡馬錫發行零息可換股票據變相套現,同埋「利豐零售」全面收購服飾零售品牌漢登集團(0448)。

冇認真望過漢登盤數,但賣家陣營包括政協常委陳永棋,一面係香港百年老店買辦,一面係紡織業化石級人物,買賣雙方理應有幾十年合作關係,單刁唔似會有古惑,27億元收購價等如漢登往績市盈率11倍,牌面上,在零售市場叫做筍,不過短期內唔關利豐事,因為買家「利豐零售」,是馮氏家族的非上市控股旗艦「利豐(1937)」的全資附屬公司。

馮氏家族私人業務肯定唔少,近年耐唔耐就吱一間公司上市,包括利邦控股(891)及利亞零售(831),根據利豐網頁的架構圖,一眾姊妹公司,包括已經被利豐食咗的利和經銷,可以同利豐產生協同效應,但同時,大股東私人業務,亦可能對利豐構成直接競爭,馮氏家族如果認真保持高透明度及良好企業管治,應該披露埋私人業務的詳細資料。

今次收購漢登,其實非常乎合利豐近年收購零售品牌、拓展「供應鏈下游」分銷業務的策略,由大股東出 手收落自己袋,一係利豐近年收購太頻密,已經食到飽飽滯滯,一係利豐仲準備緊更大更惡啃的併購活動,例如,思捷(330)如果只係經營策略出錯,帳目上冇唔見得光的問題的話,利豐夠薑的話,其實可以考慮食埋思捷。當然,大股東出手執幾件貨,亦可作兩手準備,至2013年的新三年計劃,如果臨尾又甩轆,利豐冇啖好食,又可以再打姐妹公司主義。

2010年前的利豐,最殺食的地方,係投資者關係做得好好,管理「市場預期」又一流,所謂大行分析員,好多只係識得望住個「管理層指引」(Management guidance)講嘢,利豐 制定一個個「三年發展計劃」,訂定營業額及核心盈利增長目標,三年又三年,次次交到數,機構投資者自然唔會有投訴,股價長升長升,今年1月,股價去到近26元的歷史高位。


2010年前的利豐,一個個三年計劃次次達標,主要係靠一連串的收購,而頻密併購的成功關鍵,就係幾乎買晒所有主要競爭對手,包括95年收購英之傑、99年收購太古(0019)旗下的貿易公司及金巴莉、仲有2000年食埋上唔到市的COLBY,現在利豐好多高管,都係當年的競爭對手。

2010年前的利豐,成日同人講自己條貿易採購「供應鏈」,有幾大條又有幾神奇,甚至夠膽公開自己「商業秘密」,書都出埋,講嚟講去,大家明唔明都好,其實講緊一個「採購網絡」,主業係做「貿易」,或者幫客仔做「貿易」。

講咗咁多2010年,因為2010年亦係利豐呢間公司,出現巨變的一年,公司由併購競爭對手打橫擴張,變咗收買零售品牌垂直整合,連做物流運輸的利和經銷都買埋,短期作用,等如收購客仔在自己條供應鏈做生意,收購姊妹公司亦可以即時谷大收入及「核心盈利」拉近三年計劃的目標,經過2010年收購策略的轉變,利豐主業由「一條」供應鏈,變咗「三個」網絡,多咗「物流」及「分銷」兩大辨業務,全球80個辦事處,變咗240個,唔怪得利豐自己都形容,公司在2010年,完成咗可能係「歷史上最複雜的改組」。

舊年4月,財經茄哩啡寫過兩篇利豐,呢間公司表面上資料披露好透明,其實諗唔都諗唔明做緊乜,觀察完利豐在2010年的劇變後,順叔反而恍然大悟。

咩「平的世界」咩「圓的供應鏈」、乜乜「硬一元」物物「軟三元」,一大堆「技術八股」之後,2010年以後的利豐,其實之唔係仲做緊一個世紀前的老本行:買辦。

曉,下回再續。

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2011年12月21日星期三

利豐雙刁(上)

(刊於2011年12月21日am730)
利豐三年計劃第一次甩轆

今期開利豐(0494),講吓兩單對公司股本冇乜影響、但同公司前景好有關係的交易。

第一單刁,上兩個禮拜出街的新聞,新加坡政府兩大投資旗艦之一的淡馬錫,發行總值約36億元(港元,下同)的可換股票據,兩年,零息,買家可以在期內,以相對12月初市價的4成溢價,即係每股23.8元,換取利豐股份,不過,淡馬錫有權在到期時以現金結算,還錢唔還股。

呢單刁,如果買家在兩年內冇任何行使權,淡馬錫認真筍到爆,利豐股價暴跌,最多還錢,利豐股價爆升,最多又係還錢,做乜都得,可惜財經茄哩啡冇本事搵個3條A信貸評級,如果唔係,免費免息借幾十億銀玩兩年,認真開心。

淡馬錫賣得筍,即係買家唔筍,應該只有兩類投資者會有興趣,一係大把錢又超級保守,同時又好驚2012係世界末日,買批利豐可換股票據,當係將現金放喺淡馬錫暫時保管,2013年地球仍然存在再算;第二個可能,在另一個極端,幾十億元可換股票據盡入炒家之手,在未來兩年當自己坐住2%利豐股權,當做埋對沖,放心舞上舞落。

利豐對淡馬錫發行可換股債呢個動作,冇公開評論,呢個故事,其實亦話俾散戶知,一間上市公司無論資料披露幾咁透明,大戶要發行足以影響公司股價的投資工具,散戶唔會知道發生乜事,分分鐘相關上市公司亦唔知發生乜事,監管機構更加冇乜嘢可以做。

2008年8月,全球信貸風暴風雨欲來,靠併購收買增長的利豐,A級信貸評級啱啱被列入負面觀察名單,管理層馮氏兄弟人面夠廣,到9月初,雷曼兄弟爆煲前一個禮拜,搵咗淡馬錫泵水,作價每股約11.5元(計埋利豐一折二影響),認購近5%新股,集資近39億元。

利豐成功撲水後兩年,亦即係2008-2010年的「三年計劃」的中後段,繼續四圍掃貨,雖然所謂「金融海嘯」後周街平貨,臨尾更食埋自己個妹利和經銷,但「三年計劃」中,營業額最少增至1,560億元、核心盈利增至最少78億元的目標,仍然雙雙甩轆,3年期考第一次肥佬,難怪當日被稱為「策略投資者」的淡馬錫,今日借啲意變相減持套現。

09年9月一年禁售期後,利豐股價曾經衝上近26元高位,淡馬錫已經減持近億股,利豐算係有交待,淡馬錫透過發售可換股票據集資幾十億元,等如當日入股利豐成本,未來兩年多數唔會沽貨,不過亦間接話咗俾市場聽,淡馬錫心目中的「套現價」係幾多,唔算太睇好利豐前景。

好喇,第二單刁,對散戶嚟講,比較貼身,星期一,零售服飾品牌漢登集團(0448)宣布,由利豐大股東、馮國經家族私人持有的「利豐零售」,提出以現金27億元,全面收購漢登,每股作價2.7元,相對消息公布前漢登股價,溢價近6成。

漢登旗下品牌,包括兩隻腳板十隻腳趾的品牌「Hang Ten」,近年在東南亞擴張極快,至今年9月底,公司已經有796間銷售分店,冇透露當中「加盟店」比例,難以知道近兩年業績強勁增長的虛實,至3月底年度,純利近2.4億元,「利豐零售」即係只需要以往績市盈率約11倍收購,又會咁筍?

漢登主席兼行政總裁叫做陳永燊,已經63歲,據網上未完全核實資料,係全國政協常委陳永棋個堂細佬,陳永棋間YGM貿易(375),亦係漢登主要股東,持股近22%,大家可以留意吓,仲有冇一啲細細粒的香港紡織業或服飾公司,話事人就快退休,第二代又從冇在管理層出現,可能會好啱利豐集團胃口。

下回再續,睇睇再睇睇利豐呢間公司,以前收買競爭對手打橫擴張,今日垂直併購直插下游,買辦變零售,最近搞成點。

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利豐總裁都啱啱執件「筍嘢」...

2011年12月20日星期二

最後強人

(刊於2011年12月20日am730)


「正牌」李春姬

北韓「親愛的領袖」金正日同志見馬克思,朝鮮半島風起雲湧,今期學吓台灣個「朝蘚新聞」,講吓國際政治搞吓笑,唔好咁認真。

先回帶,將時間撥返去2010年5月25日,世界杯決賽周準備開鑼,北韓及希臘,約埋踢咗場熱身友誼賽,二比二握手言和,兩隊球隊都打入決賽周。當時恒指二萬點樓下,投資者愁雲慘霧,而北韓及希臘,正正係金融市場兩大危機的源頭。

當日多個西方國家,指責北韓擊沉南韓天安號,平壤從來冇承認責任,但係位處北京隔離的朝鮮半島,火藥味幾乎創韓戰後新高;希臘呢,冇錯,當日已經係國債爆煲高危份子,被信貸評級機構唱咗大半年。

「朝蘚新聞」的「李樁娜」的世界杯報道

好喇,世界杯開鑼,雖然冇同政治經濟冇直接關係,北韓亦輸到一仆一碌,近40年第一次直播體育賽事,被葡萄牙狂數7比0(去到4比0訊號中斷),但體育盛事真係有緩和氣氛、沖淡衰氣的作用,加埋美國冇幾耐掟出第二輪量化寬鬆,之後半年,股市一度牛氣沖天,11月初,港股衝上接近25,000點,呢個時候,金正日又出嚟搞事,炮轟延平島,炸散股市,從此順叔開始懷疑,金正日家族一直有參與金融市場買賣,政治及錢銀上有乜需要,就掟幾粒炸彈過南韓。

對於北韓這樣一個國家,金正日這樣一個人,外界點樣老屈,都唔會有問題,因為太過封閉,太過神秘,種種官樣文章或民間傳說,多年輾轉相傳,越傳越跨張,包括金正日將軍一出世就有兩度彩虹、自細唔會瀨尿、能駕戰機會寫歌劇、打高爾夫11次一桿入洞、拎起支步槍百米外射擊三中10環、去烈士公墓掃一眼就記得晒幾百個烈士的姓名及事蹟,呢位出名抗拒坐飛機的朝鮮超人,死都死得型仔啲,在視察路上「勞碌過度」死在火車。

據新華社引述北韓官方消息,金正日在12月17日拉柴,消息冚咗兩日先公布,不過,專門在北韓「中央電視台」,惡形惡相鬧人的「國寶級」主播李春姬(「朝蘚新聞」邰智源就係扮呢位大嬸出晒名,超好笑),10月中開始失踪兩個月,星期一再度現身,一身黑衣素服,痛哭失聲報道金正日將軍訃告,斷估李春姬已經「Standby」兼秘密操練幾個星期,準備金正日拉柴。

北韓官方最近一張金正日「近照」,包括5月視察國內一間胸圍廠,但金正日將軍近年每次「識郁」的公開活動,明顯「英氣」不再,斷估由漢城到平壤、由北京到華盛頓,全世界都做好晒準備,北京相對同平壤傾得埋,神神化化的金正日將軍一去,斷估暫時可以壓得吓場。

唔怪得「視察」途中「攰」死了...
照片來源: “書”

北韓「偉大的領袖」金日成在1994年見馬克思,金正日已經50出頭,「被陪養」廿幾年,在一個極度壓抑的角度被催眠咁多年,突然大權在手,唔發顛都好難,大仔金正男在澳門花花世界多年,唔似有意或有能量返北韓,指定接班人金正恩30未到,肯定壓唔住場。北韓結束「強人」政治,邁向集體領導的日子,怕且唔會太遠,中間過程點玩法,包括中國美國點樣鬥法,好難預測,不過作為人類的一個主觀願望,北韓「國運」已經衰到貼地,都希望呢個國家係時候「低位反彈」。

北韓一個這樣的國家,都仲喺地球存在,順叔會諗,就算「歐債危機」,例如希臘咁,講到尾其實係有錢人唔肯交稅,真係有國家或銀行爆煲,又可以有幾恐怖。

2011年,可以話「強人」政治講拜拜的一年,卡斯特羅「傳位」俾細佬,中東茉莉花革命亦革走唔少政治強人,利比亞卡達菲收場更慘烈,「強人」一去,唔代表天下太平,過渡期可能更亂。

世界好多事,未轉好之前,好可能向更壞方向發展,2012,睇怕都係多事之秋。

伸延閱讀:
1. 北韓官方傳媒有關全國哀悼金正日拉柴片段(網友「POON」提供,多謝支持!)
2. 北韓官方傳媒有關全國哀悼金日成拉柴片段(基本上,廿年嚟冇改變過...)




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「發水」現形


如果大家想讓政府聽到市民的聲音,又怕睇法律條文(順叔都唔識),請COPY & PASTE以下這份建議書:

〝請強制發展商在售樓說明書
公開樓盤「發水比例」。〞

然後用自己名義,寄去以下房屋及運輸局電郵地址,標題請註明「公眾諮詢」:

firsthandsale@thb.gov.hk

唔該: 廣傳。